導語：近期橡膠系品種表現(xiàn)強勢，其中RU主力合約本周一收盤封在漲停板，RU周度漲幅達9.6%；RU月度漲幅達15.1%，且超過2023年全年價格漲幅。RU近期的連續(xù)上漲主要歸于以下幾點原因：1． 國內(nèi)現(xiàn)貨高庫存，導致國內(nèi)現(xiàn)貨偏低估；2．泰國減產(chǎn)效應(yīng)延續(xù)疊加外需恢復(fù)，驅(qū)動原料價格上漲；3．國內(nèi)輪胎產(chǎn)量處于高位，疊加政策刺激吸引資金關(guān)注。

　　一、國內(nèi)現(xiàn)貨高庫存，導致國內(nèi)現(xiàn)貨偏低估

　　據(jù)隆眾資訊數(shù)據(jù)統(tǒng)計，國內(nèi)橡膠社會庫存約156萬噸，處于近5年高位，高庫存對國內(nèi)價格形成較大壓制。而從主要進口來源國泰國來看，自2023年4季度以來，混合膠加工成本持續(xù)高于中國現(xiàn)貨價格，其中今年以來，泰國受進入割膠淡季影響，原料價格不斷上漲，國內(nèi)現(xiàn)貨價格貼水泰國加工成本幅度不斷擴大，極值約190美元/噸。因此，在國內(nèi)高庫存壓制下，國內(nèi)出現(xiàn)橡膠價值洼地。

　　二、泰國減產(chǎn)效應(yīng)延續(xù)疊加外需恢復(fù)，驅(qū)動原料價格上漲

　　由于一季度全球橡膠產(chǎn)量處于低產(chǎn)期，最大產(chǎn)膠國泰國在2月末基本停割，因此一季度全球橡膠消費主要消耗2023年結(jié)轉(zhuǎn)庫存。而泰國2023年受干旱和不規(guī)律降雨影響，產(chǎn)量呈現(xiàn)下滑，根據(jù)泰國出口數(shù)據(jù)顯示，2023年泰國橡膠出口444萬噸，累計同比下滑13%。上游減產(chǎn)造成工廠原料庫存偏低，根據(jù)泰國工業(yè)經(jīng)濟辦公室數(shù)據(jù)顯示，2024年1月塊狀橡膠庫存指數(shù)97.04，位于季節(jié)性中低位。同時，海外需求一季度呈現(xiàn)邊際好轉(zhuǎn)，泰國1月對海外市場出口橡膠17.3萬噸，環(huán)比增加14.9%，同比增加18.9%。海外需求恢復(fù)疊加自身原料庫存偏低，驅(qū)動橡膠原料價格上漲。

　　從外盤來看，本輪橡膠上漲行情是由日本TOCOM橡膠市場率先啟動，TOCOM橡膠合約今年以來上漲約40%，而滬膠RU漲幅僅8%，TOCOM橡膠漲幅遠大于內(nèi)盤RU合約。觀察歷史數(shù)據(jù)，滬膠RU合約和日本TOCOM橡膠合約漲跌方向趨于一致，主要原因在于煙片膠是二者共同可交割品，而煙片膠的原材料主要來自泰國，泰國原料上漲帶動煙片膠價格抬升，而滬膠還存在全乳膠交割品，煙片價格上漲對日膠影響要大于滬膠，因此滬膠漲幅小于日膠，但煙片膠價格上漲為RU打開上方空間。

　　從內(nèi)盤來看，滬膠RU大漲驅(qū)動更多來自濃乳端。當前泰國進入低產(chǎn)期，膠水原料產(chǎn)出偏緊，截止目前，國內(nèi)泰國濃乳膠價格約12600元/噸，位于季節(jié)性高位。由于存在一定替代效應(yīng)，國產(chǎn)濃乳膠價格隨泰國濃乳膠價格走高，處于約11600元/噸，折干膠價格約19300元/噸。由于濃乳膠和滬膠交割品全乳膠原料均屬于膠水端，因此國內(nèi)3月底開割之前，市場易擔心濃乳膠對全乳產(chǎn)生原料分流。而從2月來看，濃乳膠（折干）價格升水RU2501合約3000至4000元/噸，位于季節(jié)性高位。市場預(yù)期，開割初期價格較好的濃乳將對全乳交割品分流一部分膠水原料，從而造成RU2501合約可交割倉單數(shù)量減少。因此，泰國的高原料價格對國內(nèi)RU盤面形成上漲驅(qū)動。

　　三、國內(nèi)輪胎產(chǎn)量處于高位，疊加政策刺激吸引資金關(guān)注

　　受外貿(mào)出口訂單和新能源汽車市場火熱影響，國內(nèi)輪胎市場開工處于高位，根據(jù)隆眾統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截止2月份，國內(nèi)半鋼胎和全鋼胎累計合計產(chǎn)量1.14億條，累計同比增長20%。此外，今年3月7日國務(wù)院印發(fā)《推動大規(guī)模設(shè)備更新和消費品以舊換新行動方案》的通知，方案重點提出：推進重點行業(yè)設(shè)備更新改造、加快建筑和市政基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域設(shè)備更新、支持交通運輸設(shè)備和老舊農(nóng)業(yè)機械更新、提升教育文旅醫(yī)療設(shè)備水平等具體方面措施。政策公布后，市場資金對滬膠關(guān)注度快速提升，盤面總持倉量自3月7日的22.3萬手增至3月18日的30.5萬手，累計增幅達37%。國內(nèi)輪胎高產(chǎn)量疊加政策端導致的資金關(guān)注度提升，對RU形成較強驅(qū)動。

　　總結(jié)來看，本輪橡膠上漲偏向于認為主要是上游前期減產(chǎn)傳導至下游引發(fā)的原料價格上漲，疊加國內(nèi)刺激政策吸引多頭資金入場等因素共同推動。后續(xù)來看，本輪盤面上漲實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈利潤由下游向上游分配，50+泰銖/公斤杯膠原料價格對膠農(nóng)割膠積極性具有明顯刺激，但中南半島在4月之前處于旱季，原料產(chǎn)出偏少，預(yù)計短期成本端支撐格局仍延續(xù)。但從中長期來看，滬膠RU盤面價格處于中高位，帶來期現(xiàn)價差空間擴大，套利加倉驅(qū)動增加，RU遠月合約仍面臨較大期現(xiàn)回歸壓力。此外，若5月海外主產(chǎn)區(qū)順利開割，高價原料預(yù)計仍較難持續(xù)，成本端支撐力度減弱。非標價差疊加后續(xù)開割上量壓力，對橡膠中長期走勢仍持偏空思路。風險點：極端天氣擾動、美聯(lián)儲降息政策超預(yù)期。